股票市场，会“均值回归”吗？

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　　在日常生活中，我们往往会选择相信一个朴素的真理，就是“均值回归”。也就是说，事情在发展了一阵子以后，总是会向着原来的均值靠拢。

　　比如，夏天天气太热以后，就会迎来秋天的凉爽；运动时间太长以后，就会累到走不动，等等。中国人有句老话，“飘风不终朝，骤雨不终日”，指的就是这种朴素的“均值回归”认知（语出《老子》）。

　　但是，在分析社会和投资时，我们会发现，许多规律的发展，其实会遵循“均值不回归”的原理。也就是说，好的东西会变得更好，而糟糕的事情会变得更糟糕。

　　远的不说，就拿人类的发展来说，如果我们相信“均值回归”，那么今天的人类社会就根本不会如此发达。

　　人类在过去的几百万年中，战胜了地球上所有的竞争对手。在灭绝了猛犸象、袋狼、斯特拉海牛、斑驴、渡渡鸟等无数大型动物以后，人类社会走向前所未见的空前繁荣，从纽约跨过浩瀚的飞行到伦敦只要几个小时，超大型城市里可以居住着数千万人，而被人类灭绝的动物则消失得无影无踪：对于物种的演化来说，均值压根没有回归。

　　在商业社会中，我们也经常会看到类似的情景。优秀的企业做得越来越好，直至战胜了所有对手。糟糕的企业则一败涂地，慢慢彻底退出竞争舞台。

　　比如，我前几天去看电影，发现虽然屏幕质量相差无几，但是有的电影院门可罗雀，有的则人满为患。为什么会出现这种现象？其中有一个原因，是冬天的空调供应。

　　众所周知，冬天在华中的广大地区，室内往往是没有暖气的，而室外的温度又比较寒冷，赶不上两广和海南的温暖。于是，影院的温度，经常来自自己把暖风空调设置的高低。

　　这时候，保持影院足够的温度，就成为一件挺烧钱的事情。对于一家生意惨淡的影院来说，面对空旷的放映厅，把空调开小一点，就成为许多经营者理所当然的选择。

　　结果，影院的温度越低，观影者的体验就越差；观影者的体验越差，来的人就越少；来的人越少，影院就越不愿意把空调开足。如此恶性循环，以至于生意门可罗雀。

　　而对于生意好的影院来说，事情恰恰相反。影院的客人越多，经营者越有钱把温度调高；温度调得越高，影院的观影体验就越好；观影体验越好，就有越多的顾客选择下次还来看电影。如此循环，影院的生意也就越来越好。

　　可以看到，在好的电影院和糟糕的电影院，根本没有“均值回归”一说。好的电影院会越来越好，而糟糕的电影院除非投入巨资改造（往往还要连着所在的商场一起升级换代），否则绝对翻身无望。

　　在社会治安的维持中，事情也是如此。当一座城市的犯罪率上升时，每一个警察要面对的案件会越多，导致破案率下降；糟糕的破案率会降低犯罪成本、诱发更多的犯罪欲望；同时，糟糕的破案率会让资本和有能力搬迁的精英工作者撤离，继续降低城市的GDP，导致经济下滑、对社会治安的投入进一步降低。如此恶性循环，事情就会越来越糟糕。

　　反之，当城市的犯罪率下降时，一切都会倒过来：每件案子上投入的警力会上升，破案率也会上升，犯罪成本大增导致没人敢犯罪，经济更好、投资更多，以至于警方有更多的经费用于破案。于是，一切都变得越来越好。

　　这种“均值不回归”、好的会变得更好、差的会变得更差的现象，在金融市场中，也经常会出现。

　　比如，对一家遵循了价值投资的好基金公司来说，因为遵循了正确的价值投资理念，就会在长期取得更好、更稳定的投资回报；更优秀的投资回报，会让基金公司能够更好地筛选客户，只要可以长期投资的资金；有了更好的资金，基金公司就可以更从心所欲地从事价值投资，从而给客户带来更好的投资体验。如此正向循环，基金公司的生意就会越做越大。

　　反之，当一家基金公司过于急功近利，在投资中追涨杀跌以后，客户的长期投资体验就会很糟糕；客户体验糟糕，基金公司就没法留住最优质的客户；同时，由于经常追涨杀跌，慕名而来的客户往往也都是心猿意马的人，资金的黏性就会更差。于是，手握三心二意的资金，面对变幻莫测的市场，如此做投资，就会变得越发艰难。

　　当然，均值在有些情况下，也是会回归的。比如最典型的，是股票市场的整体估值。当整体估值接近一个很高的数字（比如50倍市盈率）时，我们可以预测，大概率估值会“均值回归”、向下跌下来。反之，当股票市场整体估值过低时（比如只有5倍市盈率），那么均值向上回归也是很正常的现象。

　　由此可以看到，在商业和投资的世界中，事物的发展并不总遵循一种规律，“均值回归”和“均值不回归”，都有其存在和应用的场景。夏天过去了一定会迎来冬天，但是灭绝的渡渡鸟和斯特拉海牛，却再也不会迎来重生。

　　所以，作为聪明的投资者，我们不能想当然地认为，所有的事情都会遵循“均值回归”的路径。我们需要清晰地认知每件事物的发展规律，对事物的发展进行客观评价，区分哪些场景会发生“均值回归”、哪些则不会。如此，才能把投资工作做得更加优秀。

　　（作者系九圜青泉科技首席投资官）