中美利差进一步收窄，货币政策坚持“以我为主”

　　当地时间9月17日，美联储决定将联邦基金利率目标区间下调25个基点，至4.00%~4.25%之间。这是美联储自2024年12月以来的首次降息。鲍威尔称无需迅速调整利率，可以把今天的举动看作是“风险管理式”的降息，暗示并非进入持续性降息周期。

　　此次降息是在白宫不断施压的大背景下做出的，也未遵循传统的明晰的决策路径，而是平衡通胀与就业风险后做出的决定，被鲍威尔称之为“风险管理式的降息”，也就是预防性的动作。风险主要来自美国就业市场。目前，美国的就业市场存在一种“奇怪的平衡”，即劳动力供给与需求同时下降造成的一种动态平衡。

　　本月初，美国劳工统计局（BLS）发布非农年度基准修正数据，截至3月的一年间新增就业人数下调了91.1万，相当于每月平均少增加近7.6万。今年8月非农就业仅增加了2.2万个岗位，远低于预期的7.5万个，8月失业率从7月的4.2%上升至4.3%。美国就业市场出现放缓迹象。

　　但是，美国劳动力市场走弱程度可能被某些干扰性因素给掩盖了，比如劳动力供给因为美国驱赶移民而减少，劳动力参与率在过去一年中在下降，这种劳动力供给的萎缩会对冲一部分劳动力市场需求下降的速度，也就是说，美国劳动力真实需求可能降得更快。目前，美国就业市场还存在一种奇怪的平衡，即“低雇用、低裁员”的状态。但是，如果美国企业因为经济下行而开始裁员，同时会出现“没人招聘”的环境，很容易迅速导致美国失业率飙升，为了对冲这部分风险，美联储试图通过降息给出市场逻辑与整个利率路径以稳定预期。

　　然而，美国通胀的风险并未消除。截至今年8月的12个月中，美国个人消费支出价格指数（PCE）上涨了2.7%；去除食品和能源的核心PCE上涨了2.9%。鲍威尔认为，主要是因为商品价格的通胀有所回升导致，服务类价格的通胀则持续放缓。短期内的通胀指标出现波动，部分受到美国关税的影响。但是，美联储认为通胀风险会继续下降，部分原因是劳动力市场已经疲软，美国GDP增长也出现放缓，而且美国关税对通胀的影响可能只是一次性的，不可持续。

　　短期内，美国通胀风险偏向上行，就业风险则偏向下行，美联储尽管做出了降息的决定，但并没有给出方向，而是自相矛盾的解释：在降息的同时预测经济上升与通胀提高，并且试图给出一种基于矛盾的“更加平衡”的立场。因此，也造成了市场的混乱。

　　美联储否认进入降息周期而带来的不确定性，叠加美国经济的滞胀风险以及市场对美联储独立性的担忧，导致国际资本开始寻找“避风港”，中国成为主要目的地。国际金融协会（IIF）发布的报告显示，8月外国投资者向新兴市场股票和债券投资组合投入近450亿美元，为近一年来的最高规模，其中向中国净投入约390亿美元。美联储降息后中美利差有望进一步收窄，大量国际资本流入中国、外贸企业结汇增加等因素，会共同推高汇率，并反过来吸引更多境外资本。

　　在此背景下，我国货币政策需谨慎应对。目前，中美利差收窄带来更大降息空间，但进一步降息会增加商业银行息差压力，可能导致银行风险偏好上升，同时激励储户加速存款搬家。我国消费和投资的利率弹性较低，降息或难刺激投资和消费。因此，需要考虑国际国内流动性环境，以及国内供给与需求间诸多结构性问题，谨慎做出应对。